中国长租公寓第一股何以破产？

近日，企查查数据显示，上海青客公共租赁住房租赁经营管理股份有限公司（简称：青客公寓）关联近千条限制消费令，多次被列为失信被执行人。1月18日，企查查新增案件公告，上海市第三中级人民法院接受了青客公寓在1月4日提交的破产清算一案。截至2022年1月24日，其股价已经跌破1美元，最新报价为0.47美元/股，相较于高峰时股价已经跌超97%。

青客的败局既有长租公寓盲目扩张导致资金链断裂的缩影，也有其自身经营不善的原因。这家公司成立于2012年，青客公寓风光时，曾覆盖上海、苏州、杭州、南京、武汉、北京、成都等城市，管理房源超过9.7万间。青客公寓共获得过5轮投资，投资方阵营中不乏达晨财智、赛富、摩根士丹利等知名投资机构。2019年11月5日，青客公寓登陆纳斯达克，股票代码“QK”，开盘价17.35美元，较发行价上涨约2%。截至上市首日收盘，青客公寓股价报17.64美元，涨幅3.76%，市值超8亿美元。

不过财报显示，青客的盈利状况一直都不乐观。2020财年，青客公寓净亏损达15.34亿元，同比扩大208%。在此之前，2017～2019财年青客分别亏损2.45亿元、4.99亿元、4.98亿元。

随着国家对租金贷的收紧，资本迅速转冷之后，长租公寓企业资金链进一步趋紧，再叠加新冠疫情的冲击，整个行业雪上加霜。从2020年开始，市场亦陆续传出青客拖欠押金、合同纠纷、资金链危机以及倒闭跑路等负面消息。

压力之下，这家公司以亏损为由对部分旗下管理的未满租房源“强制降租金”，对于不接受降租的房主采取解约操作，由此遭到大量房主维权。在疫情特殊时期，通过“趁火打劫”的方式缓解现金流，“两头吃”行为不仅丧失了客户的信任，也极不利于企业的长期可持续发展。

为了自救，青客决定调整资产结构，将上海、杭州、武汉等城市部分房源转让给建设银行集团旗下的建信住房，而青客则转而担任服务商的角色，通过收取服务费的形式实现盈利。

轻资产模式本应可以让这家公司脱困，然而，在调整了资产结构之后青客却选择了逆势扩张。2020年7月，青客公寓以1.3亿美元收购7.22万套公寓房源，此前还于2019年12月并购天津一公寓品牌企业，随后又收购四川领先公寓品牌在成都和重庆资产，此次并购完成后，青客公寓通过并购获取的租赁单位累计约12.1万个。这一收购并没有提升青客的盈利能力和管理水平，反而使这家公司本就脆弱的现金流更加岌岌可危，也让公司进一步坠入深渊。

此后，该公司高管团队也发生变化。2021年1月，其首席执行官、董事会主席金光杰因个人原因辞职，董事、首席运营官兼副总裁屈成才接任。

为何包含青客在内的长租公寓企业会面临众多困境？有分析指出，早期长租公寓通过“高进低出”抢占房源，导致成本端资金压力大。并且，利用时间差，通过长收短付的方式形成资金沉淀用来扩张规模，较大的经营杠杆潜藏了巨大的风险，也带来了资金占用等问题。

青客所处的实际上是一个极具潜力的行业。自如研究院发布的《2020中国青年租住生活蓝皮书》显示，预计到2022年，中国住房租赁市场人口将达到2.4亿。长租领域的创业公司一度井喷式冒出，高峰时期，国内同类型的长租公寓企业多达上百个。然而，在青客公寓之前，已经有多家长租公寓企业陷入了“疯狂扩张、经营不善、暴雷、跑路”的恶性循环。

潘石屹曾直指长租公寓商业模式的痛点，“我不建议去做长租公寓，这个生意一定是亏的。”他是给予盈利点来看长租公寓的。他认为，做长租公寓就一定会向银行贷款，但贷款建成后，租出去的回报率最高不超过1%，即便租房价格翻番也是亏本买卖。

上海中原地产市场分析师卢文曦在接受媒体采访时表示：长租公寓的角色决定了它是靠利差来赚钱的，正常来说，慢慢做项目，一个一个来是没有问题的，尤其是现在许多政策都在扶持长租公寓。只要长租公寓企业肯放缓脚步，暂且“割让城池”，让房东笑着收益，租客住着安心，在长久的生命周期中不仅不会越来越被动，反而会塑造更加硬核的壁垒。

和中国频繁爆雷的状况不同，在西方，长租公寓模式发展更为成熟。美国典型的公寓企业是 EQR，专注于经营和管理公寓的运营企业，目前市值超过320亿美元。其成立于1969年，1993年上市，成为美国第一家上市的公寓型REITs，并于2001年纳入标普500指数成分股。它拥有数十万套公寓，专注于加州、纽约、旧金山、华盛顿、波士顿、迈阿密等主要城市。此外还有美国最大的学生公寓商Greystar，拥有上万套学生公寓，2013年进入英国市场，通过并购规模超过3万套。

EQR的收入主要是通过运用旗下公寓获得租金收入（租金收入占比稳定在99%以上），而盈利主要由两部分构成，一部分来自公寓的租金收益，另一部分是出售公寓后的获得的资本利得。EQR在物业上的大规模收购，得益于高效融资的支持，而这主要得益于美国资本市场融资渠道便利，保障了公司多元化的融资渠道。

根据中国经济社会理事会的分析，与美国的出租公寓市场相比，目前我国的出租公寓市场既没有低融资成本的优势，也没有高租金回报的优势。在过去10年中，我国的出租公寓市场一直处在净租金回报低于融资成本的时代，即“资本化率﹤自主开发的投资回报率﹤融资成本”的周期中。在这样的情况下，任何以长期持有为目的的收购或开发行为都不是价值最大化，而以出售为目的的开发，会成为市场最明智的选择。此外，中国公司在获得房源上也表现得极不理性。EQR在物业上的扩张主要通过大规模收购实现，而国内长租公寓企业，为了抢一套房源，竞争堪比拍卖现场。

尽管中国长租公寓第一股陷入了绝地，但长租公寓仍是有利可图的行业。仲量联行预计，未来能在中国长租公寓行业拔得头筹的运营商要具备资本实力、物业资源以及品牌忠诚度，以实现轻重资产相结合的长期发展策略。更多运营商将会重新考量运营策略，前期通过加大重资产布局来扩大规模并证实自身运营能力，以推动其未来更广阔的轻资产规模扩张，以获得资本市场的认可。

编辑—李好